境外新签订单增速创新高，水利建设投资延续高景气——建筑行业2025年3月报

　　核心观点：（1）行业动态及景气度：住建部发布新版《住宅项目规范》，“好房子”标准落地；“深海科技”写入政府工作报告，海洋工程景气度有望提升。3月建筑业PMI继续回升，录得53.4%（环比+0.7pct），创2024年6月以来的新高。（2）从投资侧来看：房地产开发投资略有收窄，销售和土拍转暖，但房建景气度仍有待观察；狭义/广义基建投资增速提升，但建安投资增速大幅收缩，实物工作量仍呈现弱势；电热力和水利投资持续高景气。（3）从资金侧来看：2025年一季度新增专项债发行情况相比2024年明显更积极，“自审自发”助力地方债早发快用。截至3月末，新增专项债中用于置换存量隐性债务的“特殊新增专项债券”累计发行额为1172亿元，累计占比达12.2%，利好建筑企业缓解资金压力。（4）新签订单：2025年1-2月四个有月度数据更新的建xingye筑央企新签合同额累计同比降低4%。自2023年下半年起，建筑行业整体新签合同额已进入负增长阶段，重点建筑企业亦承压。（5）建筑出海：2025年1-2月，我国对外承包工程业务完成营业额、新签合同额分别累计同比下降5.6%、增长28.7%（均以美元计），新签合同额增速创2021年以来新高；四个有月度数据更新的建筑央企境外新签合同额累计同比增长65%，占比同比提升3个百分点至7%。

　　景气度跟踪：（1）PMI：3月建筑业PMI环比提升0.7个百分点至53.4%，随着天气转暖和投资相关需求的持续释放，建筑业施工活动继续趋升，但从新订单指数看，3月建筑业新订单指数为43.5%，低于前值46.8%，也低于去年同期，新签项目不足仍是需求侧的隐忧。（2）上游开工情况：3月末上游建材生产设备开工率同比提升；挖机销量大幅放量，主要因政策性引导老旧设备更新周期提前。（3）新签合同额与产值：2024年第四季度新签合同额同比下跌6.1%，总产值同比增长2.9%，新订单保障倍数连续六个季度走低。2025年1-2月四个有月度数据更新的建筑央企新签合同额累计同比降低4%。

　　地产与基建投资跟踪：（1）房地产：2025年1-2月全国房地产开发投资完成额同比下降9.8%，房地产企业到位资金同比下降3.6%。（2）基建：2025年1-2月固定资产投资完成额同比增长4.1%，广义基建投资完成额同比增长10.0%，电热力、燃气、水、水运、航空、管道、水利等领域投资完成额年内累计同比增长10%以上。

　　资金面跟踪：（1）专项债：2025年3月新增专项债发行额为3635亿元，发行进度达21.8%。在资金用途方面，年内新增专项债主要投向市政和产业园区基础设施、棚户区改造和轨道交通，3月土地储备专项债发行进度放缓。在发行区域方面，广东、山东、江苏占前三。（2）城投债：3月城投债（Wind统计口径）发行额为4082亿元，年内累计净融资额为-723亿元。（3）产业债：3月建筑产业债券发行额412亿元，年内累计净融资为459亿元。

　　海外市场跟踪：（1）对外承包工程：2025年1-2月，我国对外承包工程业务完成营业额、新签合同额分别累计同比下降5.6%、增长28.7%（均以美元计）。（2）重点建筑企业：2025年1-2月，四个有月度数据更新的建筑央企境外新签合同额累计同比增长65%，境外新签合同占全部新签合同额的7%，同比提升3个百分点。2025年前3月，中企海外重点工程录得63项，主要分布于东南亚、西亚、中亚。

　　SiC功率器件拥有卓越的电气性能，助力电力电子系统的效率和功率密度朝着更高的方向前进。SiC功率器件是基于SiC材料制成的功率器件，得益于SiC材料相比Si材料更大的禁带宽度、更大的击穿电场、更高的饱和电子漂移速度、更高的热导率等特性，能够在高压、高频、高温环境下工作。

　　SiC功率器件行业趋势及市场规模分析：（1）行业趋势：一方面，随着全球新能源汽车渗透率不断攀升，800V高压平台成为主流技术路线，电力电子系统面临更高性能要求，SiC功率器件凭借优异电气性能成为支撑800V平台发展的必然条件，相关市场规模有望快速增长；另一方面，当前国内SiC行业出现投资热潮，行业竞争加剧，产品单价下探，相关渗透率将有所提升。（2）市场规模：在新能源汽车800V平台技术路线下，汽车SiC功率器件市场正迎来快速增长期。根据YOLE预测显示，全球汽车SiC功率器件市场规模将由2022年的12.1亿美元增长至2028年的66.2亿美元。除汽车应用外，SiC功率器件还多应用于光伏/储能、充电桩、轨道交通、PFC、UPS等细分领域。根据YOLE数据显示，2022年全球SiC功率器件市场规模为17.9亿美元，预计2028年将达到89.1亿美元，2022-2028年CAGR达30.6%。

　　模型多模态能力进阶，国产模型迎来推理+开源时代——软件行业2025年3月报

　　2025年1-2月下游需求较弱，两大增速均明显低于过去2年同期。根据财政部数据，2025年1-2月，国内一般公共预算支出累计同比增速为3.4%，全国国有企业营业总收入累计同比增速为-0.3%，而2023年同期分别为7.0%和5.0%，2024年同期分别为6.7%和1.9%。环比维度，2025年1-2月两大增速也明显弱于2024年全年水平。

　　2025年1-2月全国软件业务收入及利润增速较2024年同期收窄。根据工信部数据，2025年1-2月我国软件业务实现收入18965亿元，同比增长9.9%，实现利润总额2328亿元，同比增长10.7%。

　　分领域来看，信息技术服务收入增速较2024年同期减小，软件产品收入增速相对平稳。（1）信息技术服务：根据工信部数据，2025年1-2月信息技术服务收入12585亿元，同比增长10.3%，在全行业收入中占比为66.4%，2024年同期该业务增速为13.5%。（2）软件产品：工信部数据显示，2025年1-2月软件产品收入4253亿元，同比增长8.3%，占全行业收入的比重为22.4%。其中，工业软件产品收入441亿元，同比增长6.4%。（3）信息安全：根据工信部数据，2025年1-2月信息安全产品和服务收入393亿元，同比增长6.8%。

　　国内大模型进入开源+低价时代，生态成为厂商间竞争的胜负手。（1）3月，DeepSeek发布V3-0324模型，参数规模达685B，并遵循MIT协议。（2）尽管遵循的开源协议有所不同，但开源正逐步成为国产大模型的标配，同时大模型价格也进一步下探。例如3月阿里发布的QwQ-32B及Qwen2.5-Omni-7B和智谱的CogView4均采用了Apache 2.0协议，而腾讯上线模型，输出价格与DeepSeek优惠时段一致。（3）DeepSeek开源+低价推动模型厂商商业模式转为“低价建设生态”，生态（包括底层算力专项适配、开发社区、专业第三方服务商、海量客户案例、教育培训等）将成为大模型厂商实现“赢者通吃”的核心基础。

　　算力硬件效率及大模型能力再提升，AI Agent商用再提速。（1）在GTC 2025大会上，英伟达开源了一个专用于Agent的基础模型Llama Nemotron，同时，发布了最新版本的专用于AI Agent的加速平台NVIDIA Blackwell Ultra，这从算力硬件与大模型两方面为AI Agent的发展进一步注入动能。根据英伟达信息，其正与微软、埃森哲、德勤、SAP、ServiceNow等全球领先应用厂商基于Llama Nemotron开发商用智能体。（2）Gemini 2.5 Pro推理模型上线，以显著优势在LMArena上排名第一，更强的模型也将加速2025年成为AI Agent商用的元年。

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　　企业分类：通用和专用两大类，产业特征决定了企业竞争力侧重点不同。分类主要基于整机特点，通用型无人机承担着平台功能，通过更换不同载荷，场景应用范围更广；专用型无人机的整机性能更强，场景应用集中。由于通用和专用无人机行业面临的监管要求、客户群体等有较大差异，企业竞争力侧重点也有明显区别，需要单独分析。

　　通用无人机产业特征：应用多元化，需求碎片化，低价竞争与技术创新并存。通用无人机下游包括测绘、安防、巡检相关百余种细分场景，且应用边界仍在拓展，行业内兼有成熟和新兴市场，其中，成熟市场的产品趋于同质化，低价竞争激烈；新兴市场的需求拓展依赖于企业技术创新（驱动应用创新），竞争者较少。各类市场的产品销售均以政府招标为主，技术和价格是主要评标因素。由于订单来自全国各地方政府和科研院校、且不同场景下的产品方案差异较大，市场需求总体呈现多元化、碎片化。

　　通用无人机企业竞争要素：属于技术、成本和渠道的综合性竞争。结合产业特征看，技术实力是企业发掘新兴市场需求、提升成熟市场客户吸引力（可以提升无人机作业效率和效果）的关键，产品解决方案则是实现先进技术的载体，需要企业根据场景痛点自主研发，完成产品体系迭代和功能提升；成本控制影响产品售价，是企业参与成熟市场竞争的基础，自制高附加值零部件是主要降本方式；渠道布局能够帮助企业应对多元化、碎片化市场，实现销售规模的增长。本质上，企业订单获取能力是技术、成本和渠道的综合性竞争结果。

　　专用无人机产业特征：监管要求更严，产品技术难度更大，客户需求特征各异。专用无人机包括物流专用、载人专用和农业专用等细分领域，以中大型无人机为主，监管对产品要求更高（必须取得适航证），产品技术难度总体大于通用无人机。客户需求方面，农业无人机面向个人消费者，客户的成本敏感性高于通用无人机；物流和载人无人机客户则更看重适航取证进展和技术实力。

　　专用无人机企业竞争要素：农业无人机更多依赖于成本和渠道，物流无人机侧重于技术。以市场规模大且具有代表性的农业和物流无人机为例，农业无人机技术应用成熟，产品信息透明，客户对于价格和技术的变化更敏感，产品性价比的领先地位，对于企业市场份额有更大影响，同时，企业需要铺设大量线下渠道，以扩大销售规模和满足售后服务的及时性要求。物流无人机技术难度高、取证周期较长（四年左右），对于率先取得适航证的企业，可以在客户资源方面占据显著的先发优势，取证进展是现阶段企业竞争力评价的重点。

　　1）政府客户预算紧张，导致无人机需求下滑、企业回款困难的风险；2）企业因不良经营，被政府招标网、军采网暂停投标资质的风险；3）低空经济政策推进力度不及预期的风险。

　　行业运行：2025年1-2月，医药制造业实现营业收入3,694.3亿元，同比下滑3.4%；利润总额531.2亿元，同比下滑2.7%，仍处小幅下滑态势。

　　政策/行业动态：日前，国务院国资委党委发文表示，对于生物医药等产业基础比较薄弱的领域，鼓励国有企业运用并购重组、股权投资、产业基金等多种方式，加快形成产业影响力。3月20日，国务院办公厅印发《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，要求加强中药资源保护利用、提升中药材产业发展水平、加快推进中药产业转型升级。3月18日，国家药品审评中心发布2024年度药品审评报告，2024年加快创新药、罕见病用药和儿童用药等急需药品审批上市，共批准上市1类创新药48个。近日，国家医保局透露，第十一批药品集采将于2025年上半年启动，集采规则调整将调整优化。

　　公司动态：天士力的控制权变更完成，控股股东变更为华润三九。上海莱士42亿元收购南岳生物，采浆量预计提升18%。恒瑞医药与默沙东达成Lp（a）抑制剂独家许可协议，总价值19.7亿美元。维昇药业在港交所上市。百利天恒拟定增募资不超39亿元，将用于创新药研发项目。英矽智能完成1.1亿美元E轮融资。恒瑞医药2024年业绩增长显著，营收增长22.6%，归母净利润增长47.3%。信达生物2024年净利润为3.3亿元，首次实现盈利。药明康德2024年营业收入同比减少2.73%，归母净利润同比减少1.6%。康宁杰瑞披露盈利预告，2024年公司预计实现净利润不少于1.5亿元，同比扭亏。神州细胞抗PD-1单抗联合疗法获批。信达生物甲状腺眼病新药获批。正大天晴/康方生物派安普利单抗获批鼻咽癌新适应症。君实生物特瑞普利单抗获批肝癌新适应症。片仔癀创新中药养巢颗粒临床试验获批准。

　　关税提前或致铜价冲高回落，锡市场频遭供给冲击——2025年3月有色金属行业月报

　　关税提前预期催生全球库存腾挪，需求前置将导致铜价冲高回落。当前市场普遍预期铜25%关税将提前落地（原计划9月至11月），并成为近期铜市的核心定价逻辑。关税提前加征的预期下，铜在全球范围的库存腾挪展开，主要表现为LME铜库存下行和注销仓单量的走高，以及Comex铜库存从2024年7月的1万吨攀升目前10万吨附近。据彭博社，托克集团、嘉能可集团等大宗商品贸易商都正在将大量原定发往亚洲的铜改道发往美国，预计约有50万吨体量，远高于每月约7万吨的正常进口量；中国洋山铜溢价较年内低点翻倍和美国废铜出口锐减，均说明美国铜市场目前极高的净进口水平。从持仓结构看，基金净多持仓水平并未显著增加，即说明产业（补库）需求是本轮价格上行的核心驱动力，这是与2024年5月份的铜逼仓行情最大的不同点。从区域价格上看，Comex较LME的跨市溢价水平在16%左右，考虑到25%的关税最终会被完全计入，以及美国的高库存水平和尚不明朗的政策细节，预计关税溢价上限最终将触及20%。基于关税落地前抢跑备货的行为属于对远期需求的阶段性透支，关税落地后的需求真空以及全球经济前景的不确定性，或导致铜价回吐部分涨幅。

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　　供给侧扰动事件频发，锡价偏强运行。锡市场近期供给扰动事件频发，包括3月13日Alphamin Resources Corp暂停公司位于刚果（金）Bisie锡矿的采矿作业（全球第三大锡矿山，2024年产锡矿1.26万吨占全球锡供应4.5%），以及3月28日缅甸发生7.9级地震导致佤邦原定4月1日召开的曼相矿区复产座谈会推迟（缅甸为我国第一大锡矿进口国，佤邦地区自2023年8月起停产至今，近期计划重启）。我国锡矿总供给因进口扰动而大幅减少，且供需缺口有扩大趋势，锡价供给端支撑性较强，在佤邦复产落地前价格有望偏强运行。产业方面，国内炼厂的精矿长单供应风险持续偏高，加工费或维持低水平。

　　国内铝行业持续深化供给侧结构性改革。工信部等十部门联合印发《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》，各环节均有工作重点和目标。例如铝土矿环节侧重推进国内资源开发；新改扩建氧化铝项目在区域、环保、能效、匹配的铝土矿权益、赤泥处理能力等方面设置了限制和要求，大气污染防治重点区域的产能禁止新增，存量提质，鼓励外迁；明确电解铝新置换项目的能效及环保门槛；明确再生铝2027年1500万吨的产量目标；铝加工产业升级方向体现在兼并重组、铝液直供和产品升级三个维度。方案解读及业务建议详见报告：持续深化供给侧结构性改革——《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》解读。

　　关注海外通胀、就业数据对美联储货币政策的指引，国内经济政策，以及新能源汽车产业链的排产情况。